投牛策略业绩波动下的战略定力：飞鹤用硬科技打造竞争壁垒

最近投牛策略，我们受邀参加飞鹤的工厂调研，期间见闻揭示了这家公司在业绩波动之后，婴配粉全渠道市场份额及销量继续稳居市场第一的秘密。

在位于东北的一座飞鹤奶粉工厂内，有这样一台看上去并不起眼的设备。和周边的那些设备不同的是，它的运作受到严格的监管，一旦远离了应该在的位置，其核心模组就会立即启动自毁程序，几秒后就会成为一堆“废铁”。

而这台设备所处的生产线，负责从鲜牛乳中分离出活性的乳铁蛋白，后者是婴幼儿配方奶粉必需的原料，可以提高宝宝的免疫力；同时，它具备另一个能力，是作为军工级的核心制造模组分离铀-238和铀-235，这两种物质能做什么大家可以自行搜索。

楼下商超随处可见、随手可买的婴幼儿奶粉，和如今全球最神秘的军工级技术，在这座工厂里意外重叠在一起；凭借这些设备，飞鹤也成为国内第一家建成大规模自动化乳铁蛋白生产线的奶粉企业，实现了乳铁蛋白的完全自主、可控。这也是上半年飞鹤继续稳固自己国内婴配粉市场份额及销量第一位置的底气。

这也提醒了像我们这样前来调研的投资人，食品工业，特别是奶粉制造业，远没有过去想的那么简单：重科研投入，完全能给奶粉企业带来实实在在的竞争壁垒和产品优势。因此，有必要在2025半年报发布之后，对中国飞鹤的价值进行重估。

仍然健康的基本面投牛策略

坦白说，飞鹤半年报的诸多财务数字有所波动，在宏观消费环境严峻、母婴消费因新生儿数量下滑而减少等外部因素的影响下，这些波动并没有超出市场的预估；更为重要的是，飞鹤仍然具备战略定力和业绩韧性，对于一个能够穿越周期的消费品企业来说，这才是难能可贵的。

上半年，飞鹤实现营收91.5亿元，净利润10.3亿元，期末现金及现金等价物64.8亿元；毛利率维持在60%以上，为61.6%，显示出公司产品仍然具备较高的盈利能力和高端调性。更重要的是，根据权威机构尼尔森的统计，飞鹤婴配粉全渠道市场份额及销量继续稳居市场第一。

收入变动背后，其实有着相当清晰的战略考量。公司为贯彻“鲜萃活性营养”战略，主动降低了婴幼儿配方奶粉的渠道库存，以保持货架产品的新鲜度和健康度。这种做法在短期内必然会影响销售收入，但从长远看有助于提升产品品质和品牌形象。

此外，公司积极履行社会责任，在国内率先启动总额12亿元的生育补贴计划，预计直接惠及超过80万新生儿家庭。这一举措不仅响应了国家政策，也为飞鹤在未来市场拓展中创造了巨大的潜在用户基础。从商业角度看，这种投入虽然短期内增加了成本，却也为公司未来几年的市场份额扩大奠定基础。

现金流状况同样体现了公司的财务稳健性。截至上半年，公司现金及现金等价物达64.8亿元，结构性存款103.9亿元，合计现金类资产超过168亿元。这为公司应对市场波动和实施长期战略提供了充足的资金保障。公司净负债资本比率为-0.22（现金高于计息借款），财务结构相当稳健投牛策略，杠杆相对较低，降低了财务风险。

同时，现金充裕、负债率低的财务结构为战略调整提供了充足的缓冲空间。管理层在业绩承压情况下仍坚持高分红政策和股份回购，宣布拟动用不少于10亿元资金用于回购股份，同时维持稳定的分红政策，预期2025年中期分派股息约10亿元，2025年分派股息总额不少于20亿元。

总体而言，公司管理层对飞鹤的长期价值颇具信心，飞鹤稳健的基本面，以及在科技、出海等方面的领先布局，也给公司穿越周期、继续巩固市场份额打下了基础。

穿越周期的战略布局

正如我们在开头所述，婴幼儿配方奶粉可能是所有食品工业门类里最依赖科研的门类，甚至没有之一。安全、营养、以及消费者可负担的价格（也就是成本控制能力）等维度，没有一个离得开技术。

在基础科学研究层面，飞鹤以引领行业的“脑发育”战略为轴心，构建了跨国的产学研协同创新网络。公司与哈佛大学波士顿儿童医院、清华大学脑与智能实验室、北京大学医学部、首都医科大学等全球7个国家20余所顶尖科研机构紧密合作，将前沿学术研究转化为实际产品力。

而在今年上半年，公司正式发布“乳蛋白鲜萃提取科技”，实现了对不同功能活性乳蛋白组分的精准提取与定向激活，提升了蛋白原料的国产化自主保障能力；并发布国内首个应用型母乳低聚糖全谱系结构数据库，该数据库被评价达到“国际领先”水平。

在智能制造方面，公司获颁工业4.0智能工厂奖及世界级制造中国最佳实践奖，标志着其数字化、智能化制造管理体系已达到国际先进水准。智能化生产通过对生产全过程的精准控制，为消费者带来更高品质、更新鲜、更安全的产品。以上种种科技投入虽然在短期内增加了成本支出，但有助于构建长期技术壁垒。

在持续数年的科研投入下，飞鹤的产品力在高端婴配粉市场还是相当过硬的。以星飞帆卓睿奶粉为例，该产品已获得科学实证支持，活性营养成分达到普通奶粉的2倍，DHA吸收率提升至6.4倍。这种产品创新有助于公司在高端市场保持竞争优势。

另外，支撑飞鹤长期增长的另一大战略，是出海。

上半年，公司海外业务收入约1.1亿元，虽然占总收益比重不高，但增长势头明显。在北美市场，加拿大金斯顿工厂获得本土首张婴配粉生产执照，产品已进驻超过1500家大型商超，门店数环比增长270%。同时，该工厂已通过美国食品药品监督管理局初审，下半年产品有望进入美国市场。在东南亚市场，公司以菲律宾为首站推出AceKid产品，并计划将成功经验复制至越南、印度尼西亚等市场。

展望未来，人口结构变化将持续对婴配粉行业需求产生压力，但政府政策支持和消费升级趋势为高端品牌提供了发展空间。飞鹤在技术创新、品牌建设和渠道优势方面的积累为应对市场变化提供了支撑，全球化战略的推进有望为公司打开新的增长空间。而时间投牛策略，将会给飞鹤的持续耕耘以答案。$中国飞鹤(HK6186)$伊利股份(600887)$蒙牛乳业(HK2319)